Методика и критерии ранжирования ценных бумаг (Arsagera Asset Certification)

Хочется отметить, что расчет финансовых коэффициентов по эмитентам облигаций и проведение исследования качества корпоративного управления не является непосредственной функцией управляющей компании, но мы вынуждены принимать на себя данные функции ввиду низкой надежности рейтинговых институтов страны.

Самостоятельное ранжирование активов является уникальной методикой и неотъемлемой частью системы управления капиталом в компании «Арсагера».

1. Общие положения

Методикой вводятся правила, периодичность и количественные критерии, применяемые при ранжировании акций и облигаций на группы, которое происходит при помощи системы Arsagera Asset Certification, разработанной специалистами компании для формирования однородных по мере риска групп активов.

Методика применяется при доверительном управлении имуществом Учредителя управления с учетом ограничений, установленных Инвестиционной декларацией Учредителя управления на группы акций и облигаций.

Ранжирование акций и облигаций на группы в соответствии с настоящей Методикой осуществляется Доверительным управляющим ежеквартально. По итогам очередного календарного квартала в течение последующих 10 (десяти) рабочих дней составляется список акций и облигаций, ранжированный на группы в соответствии с настоящей Методикой (далее – Список акций и облигаций).

В течение календарного квартала отнесение акций и облигаций к конкретной группе не пересматривается, за исключением случаев изменения кредитного рейтинга эмитентов облигаций и появления новых выпусков облигаций. В случае изменения кредитного рейтинга эмитентов облигаций, их отнесение к другой группе в соответствии с новым кредитным рейтингом и составление нового Списка акций и облигаций, осуществляется в течение 10 (десяти) рабочих дней после получения информации об изменении кредитного рейтинга.

При этом в целях максимальной заботы об интересах Учредителя управления, увеличения эффективности доверительного управления, Доверительный управляющий вправе, помимо указанного выше обязательного ежеквартального ранжирования, производить дополнительное ранжирование акций и облигаций на группы по своему усмотрению в любой рабочий день квартала. По итогам очередного ранжирования изменяется Список акций и облигаций, ранжированный на группы в соответствии с указанной Методикой.  Данное дополнительное ранжирование может касаться одной и более акции или облигации из Списка акций и облигаций.

Составление и изменение Списка акций и облигаций не является изменением Правил доверительного управления, осуществляется Доверительным управляющим регулярно (ежеквартально), не требует дополнительных согласований с Учредителем управления и является стандартной процедурой регулярного обновления указанного Списка. Список, действующий на текущий момент, публикуется в специальном разделе Интернет-сайта Доверительного управляющего, а также предоставляется Учредителю управления  по запросу.

2. Методика и критерии ранжирования акций

Все акции, обращающиеся на российском фондовом рынке, подразделяются на пять групп. Критериями отнесения акций к конкретным группам являются количественные показатели приведенной капитализации эмитента и приведенного среднедневного оборота сделок с акциями по итогам очередного квартала. Критерии отнесения акций к конкретным группам устанавливаются Таблицей 1.

Таблица 1. Критерии ранжирования акций на группы

Обозначение группы акций	Приведенная капитализация эмитента $	Приведенный среднедневной оборот эмитента, в руб.
6.1[1]	Более 5 млрд	Более 100 млн
6.2	1 млрд–5 млрд	10–100 млн
6.3	200 млн–1 млрд	800 тыс.–10 млн
6.4	50 млн–200 млн	100 тыс.–800 тыс.
6.5	Менее 50 млн	Менее 100 тыс.

, где РТС - значение индекса РТС на закрытие рынка в последний торговый день квартала.

Капитализация эмитента рассчитывается как произведение числа обыкновенных акций компании находящихся в обращении на последний торговый день квартала на цену, посчитанную, как среднеарифметическое рыночных цен за последние пять торговых дней отчетного квартала. Если рыночная цена за один (или несколько) из последних пяти торговых дней не объявлена организатором торговли, то в качестве цены, участвующей в расчете берется среднее арифметическое лучших заявок на покупку и продажу в данный торговый день отчетного квартала. Если в данный торговый день отсутствуют заявки на покупку и продажу, то цена за такой день принимается равной нулю, а информация о цене за данный торговый день не участвует в расчете среднего арифметического. Для расчета среднеарифметической цены за последние 5 дней выбирается тот организатор торговли, который имеет максимальный объем торгов в отчетном квартале обыкновенными акциями эмитента, капитализация которого рассчитывается. При невозможности определить цену, используя данные организатора торговли с максимальным объемом торгов, следует перебрать организаторов торговли из оставшихся организаторов торговли, начиная с того организатора, у которого наибольший объем торгов обыкновенными акциями эмитента, и произвести расчет аналогичным образом. Этот расчет необходимо повторять для всех организаторов торговли, в порядке убывания объема торгов обыкновенными акциями эмитента, до тех пор, пока не будет определена цена для расчета капитализации.

Обыкновенные и привилегированные акции одного эмитента рассматриваются и относятся к соответствующим группам раздельно по каждой группе, при этом критерий капитализации применяется к эмитенту в целом независимо от типа акций (т.е. у привилегированных акций капитализация совпадает с аналогичным значением у обыкновенных акций).

Приведенная капитализация эмитента рассчитывается как произведение его капитализации на коэффициент k2, учитывающий зависимость капитализации эмитента от текущей капитализации фондового рынка и вычисляемый по формуле:

, где РТС - значение индекса РТС на закрытие рынка в последний торговый день квартала.

Отнесение акции к конкретной группе осуществляется в соответствии с Таблицей 4.1 по худшему из двух показателей: приведенной капитализации эмитента и приведенного среднедневного оборота сделок с акциями по итогам очередного квартала.

3. Методика и критерии ранжирования облигаций

Все выпуски облигаций, обращающиеся на российском фондовом рынке, подразделяются на шесть групп. Критериями отнесения выпуска облигаций к конкретным группам являются:

• оценка кредитного качества выпуска облигаций;
• оценка рисков корпоративного управления;
• среднедневной оборот сделок с облигациями по итогам трех последних завершившихся месяцев.

 

Оценка кредитного качества выпуска облигаций

Оценка кредитного качества выпуска облигаций производится на основании кредитных рейтингов международных рейтинговых агентств и (или) на основании финансовых коэффициентов, рассчитываемых по отчетности эмитентов специалистами управляющей компании. В случае если на дату проведения ранжирования облигаций отсутствуют рейтинги международных рейтинговых агентств, на основании которых можно провести оценку кредитного качества облигационного выпуска, оценка производится только на основании финансовых коэффициентов.

При определении итоговой оценки кредитного качества приоритетной является оценка на основании кредитного рейтинга (в случае ее наличия), которая может быть скорректирована в сторону ухудшения в соответствии с результатами оценки на основании финансовых коэффициентов.

Методика оценки кредитного качества выпуска облигаций на основании кредитных рейтингов международных рейтинговых агентств

Для оценки кредитного качества выпуска облигаций, определяемого на основании кредитных рейтингов международных рейтинговых агентств, анализируются рейтинговые оценки облигационного выпуска и эмитента, присвоенных  следующими организациями (далее - международными рейтинговыми агентствами):

• Международное рейтинговое агентство Standard & Poor's (далее - S&P);
• Международное рейтинговое агентство Moody's Investors Service (далее- Moody's);
• Международное рейтинговое агентство Fitch Ratings (далее - Fitch).

Рейтинговые оценки интерпретируются в числовые оценки кредитного качества (от 0 до 5.75 с шагом 0.25). Если рейтинговая оценка присвоена как облигационному выпуску, так и эмитенту, то используется та оценка, дата присвоения либо дата пересмотра которой является более поздней. Рейтинговые оценки всех вышеуказанных международных рейтинговых агентств считаются одинаково достоверными. В случае наличия рейтинговых оценок от одного международного рейтингового агентства и по международной и по российской шкале, берется рейтинговая оценка по российской шкале.

Если по облигационному выпуску выдано поручительство (в том числе в форме оферты), удовлетворяющее следующим условиям:

• поручительство распространяется как на полную сумму основного долга, так и на совокупный купонный доход,
• на поручителя возложена обязанность регулярно раскрывать финансовую (бухгалтерскую) отчетность в соответствии с эмиссионными документами, либо вследствие организационно-правовой формы самого поручителя,
• юридическая чистота поручительства (отсутствие нестандартных способов разрешения споров, необоснованных сложностей при обращении к поручителю и т.д.);

в этом случае  для оценки кредитного качества могут использоваться рейтинговые оценки присвоенные поручителю по облигационному выпуску.

Отнесение облигационного выпуска к конкретной группе по оценке кредитного качества на основании кредитных рейтингов международных рейтинговых агентств, производится согласно Таблице 2.

Таблица 2. Соответствие числовых оценок кредитного качества группе облигаций.

Обозначение группы облигаций	Числовая оценка кредитного качества эмитента
2.1 и 5.1 [2]	До 0.875 включительно
2.2 и 5.2	От 0.875 до 2.875 включительно
2.3 и 5.3	От 2.875 до 3.625 включительно
2.4 и 5.4	От 3.625 до 4.375 включительно
2.5 и 5.5	От 4.375 до 5.125 включительно
2.6 и 5.6	От 5.125

Методика оценки кредитного качества выпуска облигаций на основании финансовых коэффициентов, рассчитываемых по отчетности эмитентов специалистами управляющей компании

Для определения кредитного качества облигационного выпуска используются два показателя, рассчитываемые на основании финансовой отчетности эмитента:

• Показатель обеспеченности долга компании, который рассчитывается как отношение величины чистого долга (ЧД) к собственному капиталу компании (СК);
• Показатель способности компании обслуживать долг, который рассчитывается как отношение прибыли за вычетом процентов, но до вычета налогов и амортизации (прибыль) к величине совокупного долга (СД).

Финансовые коэффициенты рассчитываются на основании отчетности по МСФО. Если отчетность по МСФО эмитентом не предоставляется, то для целей расчета финансовых коэффициентов используется консолидированная отчетность по РСБУ. В случае отсутствия консолидированной отчетности может использоваться неконсолидированная отчетность эмитента по РСБУ.

Годовая отчетность эмитента является ключевой для целей определения кредитного качества. Обновление кредитного качества облигационного выпуска на основании числовых значений финансовых коэффициентов происходит не реже одного раза в год на основании годовой отчетности эмитента. Мониторинг текущего финансового состояния эмитента осуществляется по промежуточной финансовой отчетности. Оценка кредитного качества может быть изменена на основании данных, полученных из промежуточной отчетности эмитента.

Отнесение облигационного выпуска к конкретной группе по оценке кредитного качества выпуска облигаций на основании финансовых коэффициентов, рассчитываемых по отчетности эмитентов специалистами управляющей компании, производится согласно таблице 3 по худшему из двух показателей.

Таблица 3. Таблица соответствия значений финансовых коэффициентов группе облигаций

Группа	ЧД/СК	Прибыль/СД
5.1	Менее 1 включительно	Более 50%
5.2	От 1 до 1,5 включительно	От 50% до 25% включительно
5.3	От 1,5 до 2 включительно	От 25% до 17% включительно
5.4	От 2 до 2,8 включительно	От 17% до 12% включительно
5.5	От 2,8 до 4,4 включительно	От 12% до 7% включительно
5.6	Более 4,4	Менее 7%

Показатели собственного капитала компании, совокупного долга, чистого долга и прибыли за вычетом процентов, но до вычета налогов и амортизации, рассчитываются специалистами управляющей компании с учетом специфики деятельности эмитента и в соответствии с практикой РСБУ и МСФО.

Если по облигационному выпуску выдано поручительство (в том числе в форме оферты), удовлетворяющее следующим условиям:

• поручительство распространяется как на полную сумму основного долга, так и на совокупный купонный доход,
• на поручителя возложена обязанность регулярно раскрывать финансовую (бухгалтерскую) отчетность в соответствии с эмиссионными документами, либо вследствие организационно-правовой формы самого поручителя,
• юридическая чистота поручительства (отсутствие нестандартных способов разрешения споров, необоснованных сложностей при обращении к поручителю и т.д.);

в этом случае для оценки кредитного качества могут использоваться финансовые коэффициенты, рассчитанные по финансовой отчетности поручителя, которая корректируется на параметры облигационного выпуска. При этом для отнесения облигационного выпуска к конкретной группе согласно таблице 3 используется наилучший из показателей, рассчитанных по отчетности эмитента и поручителя.

 

Оценка рисков корпоративного управления

Риски корпоративного управления компании могут существенно повлиять на ее кредитоспособность. Для оценки таких рисков при ранжировании облигаций собирается комплекс информации о компаниях, экономические показатели деятельности которых повлияли на итоговую оценку кредитного качества облигационного выпуска. На основании анализа собранной информации делаются выводы о значении факторов, влияющих на риски корпоративного управления. Каждому облигационному выпуску присваивается числовая оценка рисков корпоративного управления, полученная как сумма числовых оценок по каждому фактору согласно таблице 4. Если для оценки рисков по выпуску рассматривается более одной компании, то в этом случае используется наибольшая  числовая оценка по каждому фактору.

Таблица 4. Числовые оценки факторов, влияющих на риски корпоративного управления

№	Список факторов для оценки рисков корпоративного управления	Варианты	Числовая оценка
1	В течение последних трех лет имели место факты вывода чистой прибыли и активов из компании	Да	20
		Нет	0
2	В течение последних трех произошел рейдерский захват компании	Да	20
		Нет	0
3	Сведения о предыдущих дефолтах, связанные с эмитентом, поручителем, мажоритарными акционерами.	Неоднократные фактические дефолты	20
		Однократный фактический дефолт за последние пять лет (учитываются компании, входящие в 1 холдинг)	20
		За последние пять лет имели место технические дефолты (учитываются компании, входящие в 1 холдинг)	10
		Нет	0
4	Арест имущества по спорам или судебные претензии по налогам	Суммарный объем арестованного имущества или претензий по уплате налогов не менее 20% от собственного капитала компании	20
		Суммарный объем арестованного имущества или претензий по уплате налогов менее 20% от собственного капитала компании	10
		Нет	0
5	Регулярное раскрытие финансовой отчетности и существенных фактов	Раскрываются существенные факты, а также ежеквартальная отчетность	0
		Раскрывается только ежеквартальная отчетность	5
		Раскрываются только годовая отчетность	10
6	За последние три года был факт банкротства компании, входящей в одну группу с эмитентом или поручителем	Да	5
		Нет	0
7	Механизм принятия ключевых решений в компании	Совет директов (наблюдательный совет) и коллегиальный исполнительный орган	0
		только Совет директов (наблюдательный совет) или только коллегиальный исполнительный орган	2
		только единоличный исп. орган	6
8	Облигационный выпуск размещен SPV-компанией	Да	3
		Нет	0
9	Организационно-правовая форма[3]	ОАО	0
		ЗАО и др.	3
10	Наличие собственного сайта	Есть	0
		Нет	4

На основании полученной числовой оценки рисков корпоративного управления устанавливаются ограничения на отнесение облигационного выпуска к группе облигаций согласно Таблице 5.

Таблица 5. Ограничения на отнесение облигационного выпуска к группе облигаций на основании   числовой оценки рисков корпоративного управления.

Ограничение на группы	Числовая оценка рисков корпоративного управления
без ограничений	не более 4
только 5.2-5.6	от 5 до 9 включительно
только 5.3-5.6	от 10 до 15 включительно
только 5.4-5.6	от 16 до 19 включительно
только 5.6	20 и более

Среднедневной оборот сделок с облигациями по итогам трех последних завершившихся месяцев

Среднедневной оборот сделок с облигациями по итогам трех последних завершившихся месяцев определяется  по данным следующих организаторов торгов:

• ЗАО «Московская межбанковская валютная биржа».

При этом по каждому выпуску облигаций суммируются данные о дневном обороте, получаемые от организатора торгов и делятся на общее количество всех торговых дней за последние три месяца, в течение которых облигация была допущена к обращению.

Отнесение облигационного выпуска к конкретной группе по среднедневному обороту производится согласно таблице 6.

Таблица 6. Таблица соответствия среднедневного оборота облигационного выпуска группе облигаций

Группа	Среднедневной оборот выпуска облигаций, руб.
2.1 и 5.1	более 5 млн
2.2 и 5.2	от 2.5 млн до 5 млн
2.3 и 5.3	от 1.5 млн до 2.5 млн
2.4 и 5.4	от 1 млн до 1.5 млн
2.5 и 5.5	от 500 тыс. до 1 млн
2.6 и 5.6	менее 500 тыс.

Итоговая оценка

Итоговое отнесение выпуска облигаций к конкретной группе осуществляется по худшему из двух показателей: оценке кредитного качества и среднедневному обороту с учетом ограничений, полученных при оценке рисков корпоративного управления.

При размещении новых выпусков облигаций их отнесение к конкретной группе осуществляется только на основании оценки кредитного качества с учетом ограничений, полученных при оценке рисков корпоративного управления. 

 

---

[1] Цифра 6 в обозначении группы относится к обозначению, используемому для всей категории акций, цифра после точки относится к обозначению, используемому для данной группы.
[2] Цифры 2 и 5 в обозначении группы относятся к обозначениям, используемым для всей категории облигаций, цифра после точки относится к обозначению, используемому для данной группы. Цифра 2 используется для обозначения облигаций, эмитентами которых являются субъекты РФ и муниципальные образования, цифра 5 используется для обозначения облигаций, эмитентами которых являются коммерческие организации (корпоративные облигации).

[3] Если  организационно-правовая форма рассматриваемой компании - общество с ограниченной ответственностью, то в этом случае числовая оценка рисков корпоративного управления рассчитывается как максимум из 10 и  суммы числовых оценок по каждому фактору согласно таблице 4.